Por que o Bitcoin não está subindo?

O preco de qualquer ativo e determinado pelo equilibrio entre oferta e demanda

Existe uma crenca popular no ecossistema do Bitcoin de que “bitcoiners nunca vendem” e que, portanto, com a entrada massiva de capital institucional via ETFs, o preco do Bitcoin deveria estar subindo continuamente. No entanto, a realidade e mais complexa.

Atualmente, estamos presenciando um momento de equilibrio onde o preco oscila entre $90.000 e $105.000. De um lado, temos uma demanda institucional sem precedentes, com ETFs a vista acumulando centenas de milhares de bitcoins. Do outro lado, temos um volume significativo de vendas que surpreende muitos observadores do mercado - mineradores cobrem seus custos operacionais, investidores de longo prazo realizam lucros parciais apos anos de espera, e mesmo investidores institucionais fazem rebalanceamentos taticos de portfolio. Este equilibrio entre forcas compradoras e vendedoras desafia a narrativa simplista de que “mais compradores = preco maior”.

No artigo de hoje, vamos nos aprofundar nessas dinamicas e mostrar quem sao os principais compradores e vendedores de Bitcoin no mercado atualmente. Mas para comecar, vamos falar dos reais impactos do governo Trump para o Bitcoin.

O Trump nao ia fazer o Bitcoin ir para a lua?

As recentes declaracoes da equipe de Trump sobre politicas favoraveis ao Bitcoin, incluindo potenciais estruturas regulatorias mais claras e incentivos para mineracao, representam avancos significativos para o desenvolvimento do ecossistema no longo prazo. Estas medidas prometem estabelecer uma base mais solida para a industria, oferecendo maior seguranca juridica para investidores institucionais e empresas que desejam participar do mercado. No entanto, e importante notar que estes anuncios, por si so, nao geram uma demanda compradora imediata significativa.

O impacto real destas politicas se manifestara gradualmente, a medida que novos pools de capital - sejam fundos de pensao, empresas de seguros ou outras instituicoes tradicionalmente mais conservadoras - comecarem a se sentir seguros para alocar recursos em Bitcoin. O preco do Bitcoin continua sendo determinado pelo equilibrio imediato entre compradores e vendedores ativos no mercado, e embora noticias positivas possam influenciar o sentimento de curto prazo, a verdadeira transformacao vira da construcao progressiva de um ambiente regulatorio mais maduro que permita uma participacao mais ampla e diversificada no mercado.

Como um preco e formado?

O preco de qualquer coisa, seja um carro usado, uma casa ou um bitcoin, e determinado pelo ponto de encontro entre o quanto as pessoas estao dispostas a pagar e o quanto outras pessoas estao dispostas a vender. Este equilibrio e dinamico e muda constantemente conforme as circunstancias, expectativas e necessidades dos participantes do mercado se alteram. Por exemplo, se mais pessoas querem comprar do que vender, os vendedores podem aumentar seus precos ate encontrar um novo ponto de equilibrio.

E importante entender que nem todo mundo que possui algo esta disposto a vender pelo preco atual, e nem todo mundo que quer comprar esta disposto a pagar o preco pedido. O preco de mercado representa apenas o ponto onde compradores e vendedores ativos naquele momento concordaram em fazer negocio. Existem sempre pessoas esperando precos mais altos para vender e outras esperando precos mais baixos para comprar.

A formacao de precos ocorre “na margem”, o que se refere ao fenomeno onde o preco de mercado e determinado apenas pelas transacoes que efetivamente acontecem - ou seja, pelos participantes “marginais” que concordam em negociar no momento atual.

Imagine um mercado com 100.000 bitcoins, onde apenas 1.000 estao realmente sendo negociados ativamente. O preco de mercado para todos os 100.000 bitcoins e definido por essas transacoes marginais de 1.000 unidades. Isso significa que mesmo que a grande maioria dos detentores nao esteja participando ativamente do mercado (seja por estarem esperando precos mais altos ou por serem investidores de longo prazo), o valor de suas reservas e precificado com base nessas negociacoes marginais.

Esta e uma caracteristica fundamental dos mercados que explica por que mudancas relativamente pequenas na oferta ou demanda ativa podem ter impactos desproporcionais nos precos. Se, por exemplo, houver um aumento repentino na demanda marginal (mais compradores ativos) enquanto a maioria dos detentores mantem sua posicao de nao vender, o preco pode subir significativamente mesmo que apenas uma pequena fracao da oferta total do ativo esteja envolvida ativamente nas negociacoes. Em outras palavras, quando existe mais demanda do que oferta, o bem se torna escasso e seu valor aumentara e quando existe mais oferta que demanda, existem mais bens em circulacao do que a demanda consegue absorver e seu preco caira.

Em mercados globais e altamente conectados como o de Bitcoin, este processo de descoberta de preco acontece 24 horas por dia, com milhoes de participantes tomando decisoes com base em suas proprias analises, necessidades e objetivos. Grandes investidores frequentemente movimentam recursos nos bastidores, sem revelar suas intencoes ao mercado, enquanto decisoes de compra e venda sao influenciadas por uma complexa teia de fatores que incluem condicoes macroeconomicas, regulamentacoes, sentimento de mercado e eventos globais.

Como a oferta de Bitcoin esta distribuida?

Nossa analise comeca examinando a distribuicao da oferta total de moedas de Bitcoin ja mineradas, que atualmente se aproxima de 19,6 milhoes de unidades. Compreender como estas moedas de Bitcoin estao distribuidas entre diferentes tipos de detentores - desde investidores individuais de longo prazo ate instituicoes financeiras, ETFs e exchanges - e fundamental para entender a dinamica atual do mercado.

De acordo com a Bitwise, cerca de 69,4% dos Bitcoins ja emitidos se encontram na mao de individuos, cerca de 7,5% foram perdidos, 6,1% ja foram absorvidos por fundos e ETFs de maneira geral e 5,7% ainda nao foram minerados. Satoshi, o criador do Bitcoin, detem 4,6% da oferta, mas esses Bitcoins nunca foram movimentados, 4,4% foram absorvidos por empresas e 1,4% por governos.

Ao se observar estes dados, uma tendencia para o futuro facilmente extrapolavel e que as instituicoes (fundos, ETFs e empresas) e governos aumentarao consideravelmente sua alocacao no Bitcoin, que atualmente e diminuta, o que significara um aumento consideravel da quantidade de moedas de Bitcoin que elas possuem em custodia. Restam menos de 5,7% do total de 21 milhoes de moedas a serem mineradas, o que significa que para que os institucionais consigam acumular mais Bitcoin, os individuos venderao uma parcela significativa das suas moedas.

Entao, o que determinara o preco do Bitcoin no futuro e em quais patamares de preco os individuos serao convencidos pelo mercado a se desfazerem de algumas das suas moedas de Bitcoin para realizarem sonhos como uma casa para criar os filhos ou para diversificar e consolidar sua nova riqueza.

Quem esta comprando?

Atualmente, a dinamica de mercado do Bitcoin e fortemente influenciada por dois grupos principais de compradores institucionais: os ETFs, que precisam constantemente adquirir Bitcoin para atender a demanda de seus investidores, e empresas que seguem o modelo da Strategy de alocar parte de seu caixa em Bitcoin. Esta mudanca fundamental na composicao da demanda representa uma maturacao significativa do mercado, onde fluxos institucionais previsiveis e de longo prazo substituem gradualmente a volatilidade historica causada por especulacao de varejo.

Para exemplificar como o apetite das empresas por Bitcoin esta elevado neste inicio de 2025 podemos citar o dado publicado por Bradley Duke, lider da Bitwise na Europa, que mostra que ate o dia 29 de janeiro de 2025 foram emitidas 12528 moedas de BTC enquanto as empresas adicionaram 27966 moedas de BTC nos seus balancos.

O ano de 2024 marcou um ponto de inflexao historico para o nosso ecossistema com a aprovacao dos ETFs de Bitcoin a vista nos Estados Unidos, consolidando o inicio da verdadeira adocao institucional. Apos anos de especulacao e tentativas frustradas, a Securities and Exchange Commission (SEC, a CVM americana) finalmente autorizou diversos ETFs de Bitcoin a vista em janeiro, permitindo que investidores institucionais e de varejo acessassem o Bitcoin atraves de veiculos regulados no mercado tradicional e sem preocupacoes de custodia. Foi o debutar do Bitcoin para o mercado tradicional. O sucesso imediato destes produtos, que acumularam dezenas de bilhoes de dolares em ativos sob gestao em seus primeiros meses e se tornaram o lancamento de ETF mais bem sucedido da historia do mercado, demonstrou o imenso apetite institucional reprimido pelo ativo.

A Strategy (anteriormente conhecida como MicroStrategy) tambem desempenhou um papel crucial nesta transformacao ao liderar pelo exemplo e estabelecer um modelo de sucesso para empresas de capital aberto manterem Bitcoin em seus balancos. Sua estrategia agressiva de acumulacao, iniciada em 2020 e intensificada consideravelmente no ultimo trimestre de 2024, inspirou outras corporacoes a seguirem caminho similar, criando um novo paradigma onde o Bitcoin e visto como uma reserva de valor corporativa legitima. A empresa nao apenas acumulou uma posicao massiva do ativo, detendo mais de 478.740 moedas de Bitcoin, mas tambem desenvolveu e compartilhou praticas de governanca e gestao de risco que ajudaram a estabelecer padroes para a custodia institucional de Bitcoin. Atualmente, de um total de 632.312 moedas de Bitcoin que empresas publicas detem, cerca de 75,7% pertencem a Strategy, posicionando a empresa como a lider no setor.

A Strategy anunciou o “Plano 21/21” no inicio de novembro. Este plano, no momento do seu lancamento, foi visto como uma estrategia ambiciosa cujo objetivo era captar ate US$ 42 bilhoes em financiamento ao longo dos proximos tres anos, visando expandir suas compras de Bitcoin. Poucos meses depois, a empresa ja garantiu cerca de US$ 20 bilhoes desses US$ 42 bilhoes totais atraves da venda de acoes a mercado e notas conversiveis.

Em poucas palavras, empresas e ETFs seguem comprando Bitcoin e seus apetites nao parecem estar proximos do fim.

Quem esta vendendo?

Os dados on-chain revelam um padrao interessante de distribuicao no mercado Bitcoin: investidores de longo prazo, conhecidos como “long term holders” nas analises on-chain, independentemente da quantidade de moedas que possuam, estao realizando vendas significativas. Esta movimentacao simultanea de baleias antigas e pequenos investidores que mantiveram suas posicoes por periodos prolongados significa que esta ocorrendo uma grande realizacao de lucros no mercado.

A analise da “Distribuicao de Preco Realizado por Idade de UTXO” mostra os precos medios de aquisicao de moedas de Bitcoin em diferentes faixas temporais. Essa analise ajuda a ilustrar porque tantas moedas dos investidores de longo prazo estao voltando para o mercado: seus precos medios sao significativamente baixos, o que significa que estes investidores ja obtiveram bons retornos sobre seu capital investido.

Esse movimento de vendas e composto tanto de baleias antigas quanto de investidores de varejo que vem acumulando Bitcoin ha anos. De acordo com o Ki Young Ju, fundador e CEO da CryptoQuant, desde 2023, as baleias (mais de 1.000 BTCs) antigas ja despejaram US$ 142 bilhoes no mercado. Enquanto isso, os investidores de varejo, conhecidos como peixes (entre 10 a 100 BTCs), caranguejos (1 a 10 BTCs) e camaroes (menos de 1 BTC) tambem exerceram pressao vendedora significativa logo apos a aprovacao dos ETFs americanos e o rompimento da maxima historica entre janeiro e marco de 2024. Mais recentemente, desde que o Bitcoin ultrapassou os US$ 75.000 em novembro, estes investidores de varejo tambem vem exercendo uma pressao vendedora significativa.

Estes usuarios antigos, sejam baleias, peixes, caranguejos e camaroes, comecaram a acumular quando 1 Bitcoin custava algumas centenas ou poucos milhares de dolares hoje se encontram em uma posicao privilegiada, com retornos que podem ate ultrapassar os 50x ou 100x sobre seu investimento inicial. Esta valorizacao expressiva esta criando uma mudanca interessante na dinamica do mercado: muitos destes investidores estao transitando de acumuladores para vendedores graduais de Bitcoin.

Existe uma frase dita pelo Allan Raicher que, embora pareca contraintuitiva a primeira vista, carrega uma profunda verdade: “quem entendeu o Bitcoin nao compra Bitcoin, so vende”.

A aparente contradicao desta frase se resolve quando entendemos seu verdadeiro significado: quem comecou a investir Bitcoin ha muitos anos, acumulou Bitcoin a precos muito inferiores aos atuais e provavelmente ja atingiu sua independencia financeira, nao precisando mais trabalhar para gerar renda. Como resultado, em vez de continuar acumulando, eles agora vendem pequenas quantidades de seus satoshis mensalmente para cobrir suas despesas.

Quanto os investidores de longo prazo ja venderam nesse ciclo? Desde o fundo deste ciclo, no dia 09 de novembro de 2022, os investidores de longo prazo ja venderam mais de US$ 385 bilhoes de Bitcoin. Os dois picos de venda aconteceram nos meses subsequentes a aprovacao dos ETFs, quando a somatoria de vendas em um espaco de 30 dias atingiu os US$ 53 bilhoes, e agora entre novembro de 2024 e janeiro de 2025, quando a somatoria de vendas em um espaco de 30 dias chegou a atingir US$ 83 bilhoes. Esses periodos com grandes vendas explicam porque vem ocorrendo tanta consolidacao lateral no ultimo ano apesar da forte demanda institucional observada via ETFs e empresas acumulando Bitcoin diretamente.

E interessante notar tambem a diferenca de volume de venda dos investidores de longo prazo no ciclo atual para o ciclo passado, quando o total vendido em um espaco de 30 dias nao ultrapassou os US$ 25 bilhoes em nenhum momento. Isso ilustra como o mercado esta mais maduro e com mais liquidez, visto que mesmo um volume consideravel de vendas nao chega a derrubar o preco pois atualmente tambem existe um volume consideravel de compradores.

O fim do ciclo de alta?

Durante o ciclo de alta de 2020-2021, o Bitcoin experimentou um periodo significativo de consolidacao lateral proximo aos US$ 60.000 quando a maxima historica era de US$ 64.000. Aqui e necessario um adendo: o ciclo de alta de 2020-2021 teve suas peculiaridades, especialmente em relacao ao segundo pico de US$ 69.000. Evidencias posteriores revelaram que este movimento foi fortemente influenciado por manipulacoes de mercado realizadas pela FTX e empresas associadas.

Atualmente, observamos um padrao similar ao primeiro pico do ciclo de alta passada, com o preco consolidando lateralmente proximo aos US$ 95.000 o que leva muitas pessoas a se perguntarem “sera que estamos proximos do topo?”

No entanto, existem diferencas fundamentais entre os dois periodos que sugerem dinamicas de mercado distintas: em 2021, o mercado era impulsionado principalmente por especulacao de varejo e alavancagem, enquanto agora vemos uma entrada sustentada de capital institucional atraves dos ETFs e empresas que colocam BTC direto em seus balancos. Esta mudanca na composicao dos participantes do mercado e nos fundamentos subjacentes indica que a atual consolidacao lateral pode representar mais uma fase de acumulacao do que uma resistencia de topo de ciclo.

Expandindo a analise para indicadores on-chain, o MVRV (Market Value to Realized Value) e uma metrica que compara o valor de mercado atual do Bitcoin com seu valor realizado. O valor de mercado e simplesmente o preco atual multiplicado pelo numero de bitcoins em circulacao, enquanto o valor realizado considera o preco em que cada bitcoin foi movimentado pela ultima vez. Esta comparacao ajuda a identificar se o Bitcoin esta sobrevalorizado ou subvalorizado em relacao ao seu “valor justo” de longo prazo.

O grafico do MVRV mostra uma diferenca crucial entre a consolidacao lateral do inicio de 2021 e o momento atual do Bitcoin. Durante a consolidacao de 2021, o MVRV indicava que o Bitcoin estava significativamente sobrevalorizado, com valores proximos as zonas historicas de topo de mercado. Em contraste, no cenario atual, mesmo com o Bitcoin negociando proximo as maximas historicas, o MVRV ainda se mantem em niveis relativamente moderados. Esta divergencia sugere que, diferente de 2021, o atual patamar de precos pode ser mais sustentavel e ainda ter espaco para valorizacao.

A consolidacao lateral do preco nao e algo ruim em si. Em apenas 3 semanas em novembro, o preco do Bitcoin subiu de $66 mil para $100 mil - um movimento rapido demais. A cada dia que permanecemos nesse novo patamar de preco, o suporte se fortalece e mais participantes do mercado “aprovam” estes niveis ao realizarem transacoes neles.

Existe um equilibrio interessante no momento: muitos investidores de longo prazo estao realizando lucros por acreditarem que o preco esta alto demais, enquanto outros estao comprando por considerarem que este ciclo de alta ainda tem mais duracao. Este processo e natural e saudavel para o mercado. A cada dia que passa, mais investidores que estao realizando lucros sao eliminados do mercado, tendo ja vendido sua posicao no patamar atual.

Quando os investidores de longo prazo terminarem de vender suas moedas, teremos uma base solida para o proximo movimento de alta. Este processo esta em andamento, mas requer tempo e paciencia. Cada dia de consolidacao nestes niveis representa progresso na construcao de uma fundacao mais robusta para futuros movimentos do mercado.

E quando sera o fim do ciclo de alta entao?

O atual ciclo de alta do Bitcoin apresenta caracteristicas fundamentalmente diferentes dos ciclos anteriores, principalmente devido a natureza de seus principais compradores. Diferentemente de 2021, quando o mercado era majoritariamente impulsionado por especulacao de varejo e pelo produto GBTC da Grayscale, hoje temos um fluxo constante e previsivel de compras atraves dos ETFs americanos, que continuam atraindo bilhoes de dolares em novos investimentos.

A experiencia historica nos mostra que o fim dos ciclos de alta geralmente coincide com a diminuicao significativa dos fluxos de entrada de capital. Em 2021, por exemplo, o mercado comecou sua tendencia de baixa aproximadamente dois meses apos os fluxos para o GBTC secarem. No cenario atual, nao apenas os ETFs mantem um ritmo solido de captacao, como tambem observamos compradores institucionais consistentes, com destaque para a Strategy, que continua expandindo sua posicao em Bitcoin.

Esta dinamica sugere que ainda e prematuro declarar o fim do ciclo de alta atual. Os motores fundamentais que impulsionam a valorizacao do Bitcoin - principalmente a demanda institucional atraves de ETFs e compras corporativas - continuam operando a pleno vapor. Diferentemente dos ciclos anteriores, caracterizados por explosoes especulativas seguidas de correcoes dramaticas, o atual momento do mercado apresenta uma estrutura mais robusta e sustentavel de demanda, sugerindo que ainda ha espaco para continuidade do movimento de alta.